Comment expliquer les crises financières et réguler le système financier ?

Question au programme, mais hors épreuve écrite à partir de la session 2027 (note de service du 11 septembre 2026, annexe I) ; ses quatre sujets réels datent de 2024.

Le programme demande de connaître deux crises de référence. Elles ont quatre traits communs : un effondrement boursier, des faillites en chaîne, une chute du PIB et une hausse du chômage.

Crise financière : perturbation grave du fonctionnement des marchés financiers et du système bancaire (krach, paniques, faillites, blocage du crédit), qui peut se transmettre à la production et à l’emploi.

1929. Après une euphorie boursière (l’indice Dow Jones passe de 300 points fin 1928 à 381,17 le 3 septembre 1929), Wall Street s’effondre le jeudi 24 octobre 1929, puis les 28 et 29 octobre (−12,8 % et −11,7 %). La baisse se prolonge jusqu’au 8 juillet 1932 (41,22 points, soit −89 % depuis le sommet). De 1930 à 1933, environ 9 000 banques américaines suspendent leurs paiements ; la faillite de la Creditanstalt de Vienne (mai 1931) étend la crise bancaire à l’Europe. Aux États-Unis, entre 1929 et 1933, le PIB réel recule d’environ 26 %, les prix de 24 %, et le chômage atteint 24,9 % de la population active en 1933.

2008. La crise naît du marché immobilier américain : des crédits subprimes, accordés à des ménages peu solvables, sont titrisés et dispersés dans les bilans des banques du monde entier. Les prix des logements se retournent en 2006 ; le 9 août 2007, BNP Paribas gèle trois fonds exposés ; le 15 septembre 2008, la faillite de Lehman Brothers (639 milliards de dollars d’actifs) déclenche une panique mondiale. Le Dow Jones perd 54 % entre octobre 2007 et mars 2009 ; en 2009, le PIB américain recule de 2,6 % et celui de la zone euro d’environ 4,5 % ; le chômage américain passe de 4,6 % en 2007 à 9,6 % en 2010 (moyennes annuelles).

Pourquoi la première crise a-t-elle été tellement plus grave ? Deux lectures s’opposent. Pour Milton Friedman et Anna Schwartz (A Monetary History of the United States, 1963), c’est une faute de politique monétaire : la Réserve fédérale a laissé la masse monétaire baisser d’environ un tiers. Pour Charles Kindleberger (The World in Depression, 1929-1939, 1973), c’est l’absence d’un pays prêt à stabiliser l’économie mondiale : le Royaume-Uni n’en avait plus les moyens, les États-Unis pas encore la volonté (prêter en dernier ressort, garder ses marchés ouverts). Les deux lectures se rejoignent sur un point : en 2008, banques centrales et États interviennent massivement (plan TARP de 700 milliards de dollars signé le 3 octobre 2008, liquidités de la Fed et de la BCE), et la récession, sévère, reste sans commune mesure avec la Grande Dépression.

Le krach de 1929 n’explique pas seul la Grande Dépression : ce sont surtout les faillites bancaires de 1930-1933, la contraction du crédit et de la monnaie, et la déflation qui la rendent si profonde.

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Bulle spéculative : écart durable et croissant entre le prix d’un actif (action, logement) et sa valeur fondamentale, c’est-à-dire la valeur actualisée des revenus qu’il rapportera (dividendes, loyers). Elle se forme quand on achète un actif non pour son rendement, mais parce qu’on anticipe de le revendre plus cher.

La théorie des marchés efficients (Eugene Fama, 1970) pose que le prix d’un actif reflète à tout moment l’information disponible : si un prix s’écartait de la valeur fondamentale, des investisseurs informés vendraient (ou achèteraient) et le corrigeraient. Les analyses du mimétisme répondent que chacun a intérêt à suivre les autres plutôt qu’à parier contre eux.

• Les comportements mimétiques. Keynes, dans la Théorie générale (1936, chapitre 12), compare la Bourse à un « concours de beauté » : pour gagner, il ne faut pas choisir le titre qu’on juge le meilleur, mais celui que les autres vont choisir. André Orléan (Le Pouvoir de la finance, 1999) parle de mimétisme autoréférentiel : imiter est rationnel pour l’individu (on ne perd pas seul contre le marché), mais déstabilisant pour l’ensemble.
• Les prophéties autoréalisatrices. Le sociologue Robert K. Merton (1948) nomme ainsi une croyance qui devient vraie parce qu’on agit en fonction d’elle. Si tous anticipent la hausse, tous achètent, et le prix monte : la hausse valide l’anticipation et attire de nouveaux acheteurs.
• L’éclatement. Un signal suffit (hausse des taux, défauts de paiement, mauvaise nouvelle) pour que les anticipations se retournent. Le même mimétisme joue alors à la baisse : chacun vend parce que les autres vendent, et la prophétie de baisse se réalise.

L’indice national des prix des logements américains (S&P CoreLogic Case-Shiller, base 100 en janvier 2000) culmine à 184,6 en juillet 2006, soit +85 % en six ans et demi, puis tombe à 134,0 en février 2012 (−27 % depuis le sommet), d’après la Réserve fédérale de Saint-Louis (FRED). La bulle internet suit le même profil : le Nasdaq culmine à 5 048,62 points le 10 mars 2000, puis tombe à 1 114,11 le 9 octobre 2002 (−78 %).

Le débat n’est pas clos. Robert Shiller (1981, puis Irrational Exuberance, 2000) montre que les cours varient bien plus que les dividendes qui les justifient ; Fama répond qu’on ne sait pas repérer une bulle avant qu’elle éclate. Le prix Nobel d’économie 2013 les a récompensés ensemble, avec Lars Peter Hansen, pour leur analyse empirique des prix des actifs.

Mimétisme ≠ irrationalité : imiter peut être rationnel pour chacun ; c’est l’effet collectif qui est déstabilisant. Et une prophétie autoréalisatrice n’est pas une prévision juste : elle devient vraie parce qu’on y a cru.

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Une bulle ne gonfle durablement que si elle est financée. En 1929, on achète des actions « sur marge », en empruntant une grande partie du prix ; au milieu des années 2000, on emprunte pour acheter des logements dont on attend la hausse, et les banques revendent ces crédits sous forme de titres.

Effet de levier : utilisation de l’endettement pour accroître la rentabilité des fonds propres. Il multiplie les gains quand les prix montent, et les pertes quand ils baissent.

Avec des fonds propres égaux à 3 % du bilan, une baisse de 3 % de la valeur des actifs suffit à effacer le capital. En 2007, Lehman Brothers avait un levier de l’ordre de 30 (environ 30 dollars d’actifs pour 1 dollar de fonds propres).

Titrisation : transformation de crédits (immobiliers, par exemple) en titres négociables vendus à des investisseurs. La banque qui prête ne garde plus le risque, ce qui l’incite moins à vérifier la solvabilité de l’emprunteur.

D’où vient l’instabilité ? Pour une première lecture, d’un choc extérieur (une innovation, une guerre, une décision monétaire) qui perturbe des marchés par ailleurs stables. Hyman Minsky (Stabilizing an Unstable Economy, 1986) soutient au contraire une instabilité endogène : la stabilité est elle-même déstabilisante. Pendant les périodes calmes, les agents s’endettent davantage et passent d’un financement prudent (hedge : les revenus couvrent intérêts et remboursements) à un financement spéculatif (ils ne couvrent que les intérêts), puis à un financement « Ponzi » (il faut emprunter à nouveau ou revendre l’actif pour payer les intérêts). Le système se fragilise de lui-même ; on appelle « moment Minsky » l’instant où cet édifice de dettes s’effondre.

Charles Kindleberger (Manias, Panics, and Crashes, 1978), s’appuyant sur Minsky, décrit une séquence récurrente, des tulipes des Provinces-Unies (1637) aux crises contemporaines : choc initial, euphorie, manie, détresse, panique. Cette récurrence est mesurable : Luc Laeven et Fabian Valencia (FMI, 2018) recensent 151 crises bancaires systémiques dans le monde de 1970 à 2017.

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Une banque transforme les échéances : elle collecte des dépôts disponibles à vue et accorde des crédits remboursés sur dix ou vingt ans. Elle ne garde en réserve qu’une petite partie des dépôts. Ce métier est utile, puisqu’il finance l’investissement, mais il la rend vulnérable.

Liquidité : capacité à faire face immédiatement à ses paiements. Solvabilité : valeur des actifs supérieure aux dettes, c’est-à-dire fonds propres positifs. Une banque solvable peut devenir illiquide si tous ses déposants réclament leur argent le même jour.

Panique bancaire (bank run) : retraits massifs et simultanés des dépôts, provoqués par la crainte que la banque ne puisse plus rembourser.

Deux analyses expliquent la panique. La première y voit une prophétie autoréalisatrice. Merton (1948) prend l’exemple d’une banque saine de 1932, la « Last National Bank » : une rumeur de faillite pousse les clients à retirer leurs dépôts, et la banque fait faillite… parce qu’on l’a crue menacée. Douglas Diamond et Philip Dybvig (1983) formalisent le mécanisme : si chacun pense que les autres vont retirer, retirer le premier devient rationnel, même pour un déposant qui juge sa banque solide. Avec Ben Bernanke, ils reçoivent le prix Nobel d’économie en 2022.

La seconde y voit une panique informée, née de l’asymétrie d’information : le déposant ne connaît pas la qualité réelle des crédits de sa banque ; une mauvaise nouvelle sur une partie du système lui fait craindre pour tout le reste. Gary Gorton et Andrew Metrick (2012) montrent qu’en 2007-2008, la panique a frappé un marché de prêts entre institutions financières (les mises en pension, ou repo) : les prêteurs ont exigé des garanties beaucoup plus fortes sur les titres liés aux crédits immobiliers, dont ils ne savaient plus estimer la valeur.

En septembre 2007, les clients de la banque britannique Northern Rock font la queue devant ses agences. Le 9 mars 2023, Silicon Valley Bank subit environ 42 milliards de dollars de demandes de retrait en une journée ; elle est fermée le lendemain, le 10 mars. Elle avait réellement perdu de la valeur sur ses obligations après la hausse des taux : la panique a transformé une fragilité en faillite.

Panique ≠ faillite : la panique est un comportement des déposants ; la faillite est l’incapacité de la banque à honorer ses engagements, dont la panique peut être la cause.

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Une faillite bancaire ne reste pas isolée, pour trois raisons. Une banque en faillite ne rembourse plus les banques qui lui ont prêté sur le marché interbancaire. Pour trouver des liquidités, les banques fragiles vendent leurs actifs en urgence, ce qui fait baisser leur prix et inflige des pertes à toutes celles qui détiennent les mêmes titres. Enfin, la défiance se propage : chaque banque se méfie des autres et cesse de leur prêter.

Risque systémique : risque que la défaillance d’un acteur financier entraîne, par contagion, celle d’une grande partie du système (faillites en chaîne).

1930-1933 : plusieurs vagues de paniques aux États-Unis ; la faillite de la Bank of United States (New York, 11 décembre 1930) marque les esprits ; le 6 mars 1933, Roosevelt ferme toutes les banques du pays (« vacances bancaires »). 2008 : le lendemain de la faillite de Lehman, le fonds monétaire Reserve Primary Fund, qui détenait des titres Lehman, ne peut plus rendre un dollar pour un dollar placé ; l’assureur AIG est secouru par un prêt de 85 milliards de dollars de la Fed (16 septembre 2008) ; le marché interbancaire se bloque.

La contagion est aussi internationale : la faillite de la Creditanstalt (Vienne, mai 1931) déclenche des paniques en Europe centrale et en Allemagne ; en 2008, la banque franco-belge Dexia doit être recapitalisée par la Belgique, la France et le Luxembourg (6,4 milliards d’euros, 30 septembre 2008). En mars 2023, après la chute de Silicon Valley Bank, la banque suisse Credit Suisse perd la confiance de ses clients ; le 19 mars, les autorités suisses organisent son rachat par UBS.

Faut-il laisser tomber une grande banque ? Le débat oppose deux risques. Laisser faire faillite, comme pour Lehman, préserve la discipline de marché, mais peut déclencher la contagion. Sauver, comme pour AIG le lendemain, arrête la contagion, mais confirme que certaines banques sont « trop grandes pour faire faillite » (too big to fail, expression popularisée par le sauvetage de la Continental Illinois en 1984) : c’est l’aléa moral, au cœur de la régulation (parties 7 et 8).

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Une crise financière devient une crise de l’économie réelle (production, emploi) par des canaux précis. Le programme en retient trois.

L’effet de richesse négatif

Dans la théorie du cycle de vie (Albert Ando et Franco Modigliani, 1963), la consommation dépend du revenu, mais aussi du patrimoine. La baisse des cours des actions et des prix des logements réduit ce patrimoine : se sentant moins riches, les ménages consomment moins et épargnent davantage. Les entreprises, dont la valeur boursière chute, investissent moins.

La baisse du prix du collatéral et les ventes forcées

Beaucoup de crédits sont garantis par un actif, le collatéral (logement, titres). Quand son prix baisse, le prêteur exige des garanties supplémentaires ou un remboursement : l’emprunteur doit vendre en urgence, ces ventes forcées font encore baisser les prix, et la capacité d’emprunt diminue. Nobuhiro Kiyotaki et John Moore (« Credit Cycles », 1997) montrent que cette spirale amplifie un petit choc en forte récession. Irving Fisher l’avait décrite dès 1933 : c’est la déflation par la dette ; les agents surendettés vendent pour rembourser, les prix baissent, le poids réel des dettes s’alourdit et provoque de nouvelles ventes. Entre 1929 et 1933, les prix américains baissent d’environ 24 % : une dette inchangée pèse près d’un tiers de plus en termes réels.

La contraction du crédit

Les banques qui ont subi des pertes doivent reconstituer leurs fonds propres : elles réduisent leurs prêts et durcissent leurs conditions (credit crunch). Deux analyses de la Grande Dépression s’opposent ici. Pour Friedman et Schwartz (1963), le mal est monétaire : les faillites ont détruit les dépôts, la masse monétaire a baissé d’environ un tiers entre 1929 et 1933 et la Fed n’a pas compensé. Pour Ben Bernanke (1983), le mal tient au crédit lui-même : la disparition de milliers de banques a détruit l’information qu’elles détenaient sur leurs emprunteurs ; PME et agriculteurs ont perdu l’accès au crédit, même quand la monnaie ne manquait pas.

Ces canaux forment une boucle récessive : la demande baisse, les entreprises produisent moins et licencient, la récession multiplie les défauts de paiement, qui fragilisent à nouveau les banques.

Crise financière ≠ crise économique : la première touche les marchés et les banques ; elle ne devient la seconde que par ces canaux.

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Aléa moral : situation où un agent protégé contre les conséquences d’un risque est incité à en prendre davantage. Une banque qui se sait secourue peut prêter plus imprudemment ; un déposant garanti ne surveille plus sa banque.

Toute la régulation bancaire bute sur ce dilemme : les instruments qui arrêtent la panique (ex post, une fois la crise déclenchée) créent de l’aléa moral, que d’autres instruments doivent corriger (ex ante, avant la crise).

• Le prêteur en dernier ressort. Walter Bagehot (Lombard Street, 1873, chapitre VII) recommande qu’en cas de panique la banque centrale prête largement, contre de bonnes garanties, mais à un taux élevé. Le taux pénalisant limite l’aléa moral : seules les banques qui en ont vraiment besoin empruntent. En 2008, la Fed et la BCE fournissent des liquidités massives.
• La garantie des dépôts. Créée aux États-Unis par le Banking Act de 1933 (la FDIC garantit 2 500 dollars par déposant en 1934, 250 000 depuis 2008), elle ôte aux déposants la raison de se ruer aux guichets. En France, le Fonds de garantie des dépôts et de résolution (FGDR) garantit 100 000 euros par déposant et par banque.
• Le sauvetage public : recapitalisation ou garantie par l’État (TARP, Dexia), quand la banque n’est plus seulement illiquide mais menacée d’insolvabilité.

Ces filets de sécurité ont un revers. Après le relèvement du plafond de garantie à 100 000 dollars en 1980, plus d’un millier de caisses d’épargne américaines font faillite de 1986 à 1995, après des placements très risqués. Gary Stern et Ron Feldman (Too Big to Fail, 2004) montrent que la certitude d’être sauvés permet aux grands établissements d’emprunter moins cher et de prendre plus de risques.

Liquidité ≠ solvabilité : le prêteur en dernier ressort prête à une banque solvable mais illiquide ; une banque insolvable relève d’un sauvetage ou d’une résolution, pas d’un simple prêt.

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Le programme retient deux instruments qui réduisent l’aléa moral avant la crise.

Supervision bancaire : contrôle permanent des banques par une autorité publique (comptes, risques, fonds propres, gouvernance), avec un pouvoir de sanction. En France, c’est l’Autorité de contrôle prudentiel et de résolution (ACPR), adossée à la Banque de France ; depuis le 4 novembre 2014, la BCE supervise directement les grandes banques de la zone euro (mécanisme de surveillance unique).

Ratio de solvabilité : rapport minimal entre les fonds propres d’une banque et ses actifs pondérés selon leur risque. Plus la banque risque, plus elle doit engager son propre capital : en cas de pertes, ses actionnaires paient d’abord.

Les accords de Bâle fixent ces exigences : 8 % des actifs pondérés dès 1988 (Bâle I, ratio Cooke). Bâle III (2010) exige des fonds propres de meilleure qualité (4,5 % de fonds propres de base, plus un coussin de 2,5 %), un ratio de levier de 3 % et des ratios de liquidité ; sa version finale (décembre 2017) s’applique pour l’essentiel dans l’Union européenne depuis le 1^er janvier 2025. Selon la Banque de France, le ratio de fonds propres de base des banques françaises passe de 11,8 % en 2014 à 15,6 % en 2024.

Deux autres outils complètent le dispositif. La résolution : depuis le 1^er janvier 2016, une grande banque de la zone euro en faillite est restructurée par une autorité commune, et ses actionnaires et créanciers doivent absorber des pertes à hauteur d’au moins 8 % de ses passifs avant tout recours au fonds de résolution ou à l’argent public (« renflouement interne », directive européenne de 2014). La séparation des activités : Glass-Steagall (1933, séparation abrogée en 1999), règle Volcker de la loi Dodd-Frank (21 juillet 2010), loi française du 26 juillet 2013, qui isole certaines activités spéculatives dans une filiale.

Jusqu’où aller ? Anat Admati et Martin Hellwig (The Bankers’ New Clothes, 2013) jugent les exigences encore trop faibles et proposent des fonds propres de 20 à 30 % du total du bilan. Les banques répondent que des fonds propres plus élevés renchérissent le crédit et freinent la croissance ; le gouverneur de la Banque de France leur objectait en mai 2025 que l’endettement du secteur privé français était passé de 113 % du PIB en 2010 à 136 % en 2024, malgré le durcissement des règles. La régulation ne supprime pas les crises, comme l’a montré mars 2023 : elle vise à en limiter la fréquence et la gravité, et son niveau souhaitable reste débattu.

Ratio de solvabilité ≠ réserves obligatoires : le ratio porte sur les fonds propres rapportés aux risques, pas sur une part des dépôts déposée à la banque centrale.

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